中泰證券股份有限公司范勁松,何長天近期對李子園進行研究并發布了研究報告《李子園：凈利潤增速好于預期，看好增速和利潤率雙抬升》，本報告對李子園給出買入評級，當前股價為25.7元。

李子園(605337)

事件1：公司發布2022年年報：2022年全年實現收入14.04億元，同比-4.50；歸母凈利潤2.21億元，同比-15.80%；扣非凈利潤1.88億元，同比-22.95%。其中單202204公司實現收入3.42億元，同比-17.47%；歸母凈利潤0.66億元，同比-2.40%；扣非凈利潤0.56億元，同比-2.40%。

事件2：公司發布202301李度報告，2202301公司實現營業收入3.45億元，同比增長1.11%：實現歸母凈利潤0.59億元，同比增長44.97%；實現扣非歸母凈利潤0.58億元，同比增長68.36%。

從動銷的角度來看，一季度公司實現營業收入3.45億元，同比增長1.11%，我們認為之一季度并非公司傳統銷售旺季，整體來看一季度主要動銷產品以送禮產品為主，公司核心產品含乳飲料更多適用于即飲消費場景，而禮品屬性較弱，因此每年一季度（含春節檔）是公司產品銷售的相對淡季：其次，23年春節提前導致一月份發貨時間較短，2月隨著春節之后的復工復產以及學校開學，終端消費門店開業，因此整個動銷開始回暖，同時公司對于一季度收入占比規劃較低，整體來看一季度收入水平符合預期，我們看好二三李度進入公司銷售旺李后動銷加速。

從盈利能力的角度來看，公司一季度實現凈利潤0.59億元，同比大幅增長44.97%，扣非歸母凈利潤0.58億元，同比增長68.36%，，實現毛利率36.61%，同比提升5.27pctS，實現凈利率17.14%，同比提升5.18pcts；我們認為凈利潤水平大幅提升主要系：1）公司于22年7月對85%的產品出廣價進行提價，提價幅度6-9%不等，目前價格傳導順利：2）公司主要原材料大包粉價格下行，22年前三季度公司毛利率有所下滑，主要是收到大包粉價格持續高位所致，公司在去年對大包粉價格進行提前鎖價，同時加大國產優質奶粉的使用比例，今年隨著大包粉價格下行，公司在原材料成本端改善明顯：3）銷售費用同比下降，23Q1公司銷售費用同比下滑19.91%至0.40億元，銷售費用率同比下滑3.07pcts至11.70%：我們認為隨著原材料價格持續下行，以及公司加大國產優質奶粉使用比例，同時費用端公司將在廣告費用方面保持穩定投放，人員費用方面加大精細化管理，在銷售規模增長帶動的規模效應下，公司全年盈利水平有望持續提升。

分區域來看，公司22年在華東、華中、以及西南地區銷售占比分別為52.13%、18.43%以及18.42%，均為我國經濟較為發達或人口密集程度較高的省份，同時市場布局仍有較大的開拓深挖空間，同時，公司在華北、華南、西北、東北地區進一步拓展市場，為公司全國性布局提供發展動力。截止到22年底公司在全國范圍內經銷商數量總計2550家，隨著公司加速推進全國化進程，過去幾年公司經銷商數量增速基本維持在20%左右，預計今年經銷商數量將繼續保持增長態勢。

盈利預測：隨著公司全國化的持續推進，以及在產品端的不斷發力，23年公司將加大對于新品市場的開發力度，公司新品在定價方面較經典產品相對更高，我們認為今年將在新品推動+全國化招商+渠道深耕邏輯下，公司營收將實現加速成長。根據公司年報，我們調整盈利預測，預計公司2023-2025年實現營業收入17.61、21.32、25.58億元（2023-2024年前值為17.55、21.24億元），同比增長25.48%、21.03%、20.01%，實現凈利潤3.21、4.23、4.95億元，同比增長45.22%、31.69%、17.12%，2023-2025，年EPS分別為1.06、1.39、1.63元（2023-2024年公司前值為1.06、1.39元），對應2023-2025年PE為22.6X、17.2X、14.7X，維持“買入”評級，重點推薦。

風險提示：食品安全風險、市場競爭風險、產品結構單一風險、原材料價格上漲風險、研究報告信息數據更新不及時的風險、第三方數據因統計 *** 、口徑等導致的可信性風險

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，華鑫證券孫山山研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達99.18%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利3.09億，根據現價換算的預測PE為25.2。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有10家機構給出評級，買入評級9家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為32.85。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，李子園（605337）行業內競爭力的護城河良好，盈利能力優秀，營收成長性良好。財務相對健康，須關注的財務指標包括：存貨/營收率增幅。該股好公司指標4星，好價格指標3星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，更高5星）

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